La correzione dell’oro non sarebbe sufficiente a mettere in discussione il quadro di più lungo periodo. È questa la lettura di Morgan Stanley, che continua a vedere ragioni strutturali a sostegno del metallo prezioso nonostante l’aumento dei rendimenti obbligazionari e il conseguente incremento del costo opportunità legato alla detenzione di un asset che non distribuisce interessi.
Amy Gower, responsabile della strategia metals and mining della banca americana, ha indicato in particolare tre elementi da seguire: la domanda fisica, soprattutto da parte delle Banche centrali e della Cina; le crescenti preoccupazioni sulla sostenibilità dei debiti pubblici; l’eventualità che un raffreddamento del petrolio riduca le aspettative di inflazione e, di riflesso, la pressione sui rendimenti.
Per Morgan Stanley, area 4.000 dollari rappresenta al momento un supporto particolarmente rilevante per le quotazioni.
Sommario
Oro sotto pressione per il rialzo dei rendimenti
Il principale ostacolo per l’oro in questa fase arriva dal mercato obbligazionario. Nelle ultime sedute le le quotazioni spot del metallo prezioso si sono riportate in quota 4.150 dollari l’oncia, mentre i future statunitensi con consegna a dicembre si sono mossi poco sotto quota 4.200 dollari. Il recupero è arrivato dopo una fase di debolezza alimentata soprattutto dal rialzo dei rendimenti dei Treasury e dalla forza del dollaro.
La relazione economica è piuttosto lineare. L’oro non produce cedole né interessi: quando i rendimenti reali e nominali delle obbligazioni aumentano, cresce il costo opportunità di mantenerlo in portafoglio. Titoli di Stato percepiti come relativamente sicuri possono quindi diventare più competitivi rispetto al metallo prezioso. È un meccanismo già approfondito da Investire.biz nell’analisi dedicata alla relazione tra oro e tassi di interesse, anche se il legame storico non è sempre stabile né perfettamente inverso.
Il contesto obbligazionario attuale è particolarmente impegnativo. I rendimenti a lunga scadenza statunitensi hanno raggiunto livelli che non si vedevano da oltre due decenni, riflettendo contemporaneamente timori sull’inflazione, fabbisogno crescente di finanziamento del Tesoro e maggiore premio richiesto dagli investitori per detenere debito a lunga durata.
La politica monetaria resta un'altra variabile decisiva. Dopo i deboli dati sul mercato del lavoro statunitense di settembre, le aspettative per un aumento dei Fed Funds già nella riunione di ottobre si sono ridimensionate drasticamente.
A inizio ottobre il mercato attribuiva una probabilità poco superiore al 20% a una nuova stretta immediata, mentre rimanevano significativamente più elevate le possibilità di un intervento entro dicembre.
Per l’oro il quadro è quindi ambiguo. Il calo delle aspettative su un rialzo ravvicinato della Federal Reserve riduce una fonte di pressione, ma il livello raggiunto dalla parte lunga della curva continua a rappresentare un concorrente importante per il metallo prezioso.
Banche centrali, gli acquisti restano un sostegno
Il primo argomento utilizzato da Morgan Stanley per mantenere una lettura costruttiva riguarda la domanda fisica e, in particolare, gli acquisti delle Banche centrali. Un elemento che negli ultimi anni ha modificato profondamente la struttura del mercato dell’oro.
I dati più recenti del World Gold Council, pubblicati il 6 ottobre e aggiornati ad agosto, mostrano che le Banche centrali hanno acquistato su base netta altre 39 tonnellate di oro nel mese. Il dato porta gli acquisti ufficialmente dichiarati dall’inizio del 2026 a circa 170 tonnellate.
Il numero mensile è particolarmente significativo perché migliora rispetto alle 23 tonnellate nette registrate a luglio, il dato richiamato originariamente da Morgan Stanley. In altre parole, almeno sul fronte degli acquisti ufficialmente comunicati, la domanda non ha mostrato segnali di esaurimento con il passare dell’estate.
La Polonia rimane il maggiore acquirente del 2026 tra le Banche centrali che pubblicano i propri movimenti. Ad agosto la National Bank of Poland ha aggiunto altre 8 tonnellate, portando gli acquisti da inizio anno a 98 tonnellate e le riserve complessive a circa 648 tonnellate. Il target dichiarato dall'istituto è di 700 tonnellate.
Il fenomeno ha radici più profonde della semplice ricerca di rendimento. L’oro rappresenta una riserva priva del rischio di credito di un emittente e, soprattutto per alcune economie emergenti, uno strumento di diversificazione rispetto alle principali valute di riserva. La crescente frammentazione geopolitica e il maggiore utilizzo delle sanzioni finanziarie hanno contribuito negli ultimi anni a rafforzare questo tipo di domanda.
Il tema non è nuovo per il mercato. In precedenza Goldman Sachs aveva indicato proprio gli acquisti delle Banche centrali tra gli elementi capaci di sostenere il prezzo dell’oro nonostante una maggiore prudenza sulle prospettive di breve periodo. Il fenomeno è stato analizzato anche da Investire.biz nell’approfondimento sulle stime 2026 di Goldman Sachs per l’oro.
La presenza di compratori meno sensibili alle oscillazioni tattiche dei prezzi costituisce una differenza importante rispetto alle fasi in cui il mercato dipende prevalentemente dai flussi degli investitori finanziari. Non elimina le correzioni, ma può modificare la quantità di domanda presente quando le quotazioni arretrano.
Cina, la domanda di oro resta molto elevata
All’interno della domanda ufficiale globale, la Cina continua ad avere un ruolo centrale. La People’s Bank of China ha acquistato circa 20 tonnellate anche nel mese di agosto, portando a 22 mesi consecutivi la serie di incrementi dichiarati delle proprie riserve auree.
Alla fine di agosto le disponibilità ufficiali cinesi erano salite a circa 2.387 tonnellate, pari a circa il 9% delle riserve complessive del Paese. Gli acquisti dichiarati dall’inizio dell’anno hanno raggiunto 80 tonnellate, secondo il World Gold Council.
Ma la domanda cinese non è riconducibile esclusivamente alla Banca centrale. Nei primi otto mesi del 2026 la Cina ha importato oltre 1.000 tonnellate di oro, superando già le circa 886 tonnellate acquistate durante l’intero 2025. Il valore delle importazioni ha raggiunto circa 158,8 miliardi di dollari.
I numeri riflettono la combinazione tra domanda istituzionale e interesse degli investitori privati. Nel Paese, infatti, la debolezza del mercato immobiliare e le alternative relativamente limitate sul fronte degli investimenti domestici hanno contribuito ad alimentare la ricerca di strumenti di conservazione del valore.
Anche gli ETF cinesi sull’oro hanno continuato ad attirare capitali. Ad agosto hanno registrato afflussi equivalenti a circa 11 tonnellate, portando le disponibilità complessive a 293 tonnellate. Il patrimonio gestito ha raggiunto circa 282 miliardi di yuan, equivalenti a oltre 40 miliardi di dollari.
La dinamica non è tuttavia uniforme. I prelievi fisici dallo Shanghai Gold Exchange sono scesi ad agosto a 62 tonnellate, con una contrazione del 22% rispetto al mese precedente e del 27% su base annua. Il dato segnala che prezzi elevati e volatilità possono frenare alcune componenti della domanda, in particolare la gioielleria.
È quindi più corretto parlare di una domanda cinese complessivamente robusta ma articolata: forte sul fronte delle riserve ufficiali e degli strumenti di investimento, più debole nei segmenti maggiormente sensibili al livello assoluto del prezzo.
Debito pubblico e rendimenti: il paradosso dell’oro
Il secondo pilastro indicato da Morgan Stanley riguarda una dinamica apparentemente contraddittoria. L’aumento dei rendimenti obbligazionari è normalmente sfavorevole all’oro, ma le ragioni che stanno spingendo al rialzo quei rendimenti potrebbero contemporaneamente alimentare l’interesse per il metallo prezioso.
Una parte della tensione sulla curva statunitense deriva infatti dalle preoccupazioni sulla traiettoria dei conti pubblici. Il debito federale americano ha superato i 40.000 miliardi di dollari e l’onere annuale per interessi si colloca ormai nell’ordine del trilione di dollari. Maggiore offerta di Treasury e più elevata percezione del rischio fiscale inducono gli investitori a chiedere un rendimento superiore soprattutto sulle scadenze lunghe.
Il meccanismo crea un equilibrio delicato. Finché i rendimenti salgono perché l’economia è forte o perché la Federal Reserve mantiene condizioni monetarie restrittive, l’effetto sull’oro tende a essere negativo. Se però il rialzo deriva da dubbi crescenti sulla sostenibilità fiscale, sulla qualità del debito sovrano o sul potere d’acquisto futuro delle valute, il metallo può tornare a essere ricercato proprio come attività reale non legata alla passività finanziaria di uno Stato.
È uno dei punti centrali del cosiddetto “debasement trade”, la ricerca di asset reali in grado di offrire diversificazione rispetto a moneta e obbligazioni governative. Il tema aveva già sostenuto l’oro durante le precedenti fasi di rialzo ed è tornato d’attualità con l’accelerazione dei rendimenti a lungo termine.
Gower ha richiamato anche la possibilità che un livello troppo elevato dei tassi sulla parte lunga della curva possa prima o poi indurre un cambiamento delle politiche o qualche forma di intervento capace di ridimensionare i rendimenti.
Non si tratta di una previsione su una specifica misura della Federal Reserve, ma di uno scenario che Morgan Stanley considera rilevante per comprendere l’asimmetria presente sul mercato.
Una discesa dei rendimenti a lunga scadenza ridurrebbe infatti il costo opportunità dell’oro. Se avvenisse contemporaneamente al permanere delle preoccupazioni fiscali, il metallo potrebbe beneficiare di due driver: minore concorrenza delle obbligazioni e persistente domanda di diversificazione rispetto agli asset finanziari tradizionali.
Petrolio e inflazione, il terzo fattore da monitorare
Il terzo elemento messo in evidenza da Morgan Stanley passa dal mercato petrolifero. Il legame con l’oro è indiretto ma rilevante: petrolio più caro significa maggiore pressione sull’inflazione; inflazione più persistente implica una Federal Reserve potenzialmente più restrittiva; tassi e rendimenti più elevati tendono, a loro volta, a penalizzare l’oro.
La relazione può però funzionare anche nella direzione opposta. Un calo consistente del greggio potrebbe ridimensionare le aspettative inflazionistiche e allentare la pressione sui rendimenti obbligazionari, creando un contesto più favorevole al metallo prezioso.
Il nodo resta la situazione in Medio Oriente. La prospettiva di una riduzione delle tensioni tra Stati Uniti e Iran ha contribuito recentemente a frenare il premio geopolitico incorporato nel petrolio. Parallelamente, i flussi di greggio provenienti dalla regione hanno mostrato segnali di recupero rispetto ai mesi più critici del conflitto.
Per l’oro questo scenario produce effetti meno intuitivi di quanto potrebbe sembrare. Una distensione geopolitica riduce, in teoria, la domanda immediata di beni rifugio. Allo stesso tempo, però, un petrolio più basso potrebbe rendere meno problematica l’inflazione e ridurre la necessità di mantenere una politica monetaria restrittiva.
È la stessa ambivalenza emersa durante il 2026. Le tensioni geopolitiche hanno sostenuto in alcuni momenti l’interesse per l’oro ma, quando hanno spinto con forza il greggio e le aspettative di inflazione, hanno contribuito indirettamente ad aumentare i rendimenti obbligazionari. Investire.biz aveva evidenziato questo meccanismo già durante la fase più acuta della crisi, quando l’oro era sceso nonostante la guerra tra Stati Uniti e Iran.
Il punto da monitorare non è quindi soltanto il livello del petrolio, ma il modo in cui le sue oscillazioni modificano le aspettative sull’inflazione e sulla risposta delle Banche centrali.
Morgan Stanley: perché i 4.000 dollari sono importanti
È all’interno di questo quadro che Morgan Stanley attribuisce particolare importanza a quota 4.000 dollari l’oncia. Gower ha definito quell’area un livello di supporto piuttosto solido nella valutazione della banca, pur riconoscendo che i prossimi mesi potrebbero rimanere caratterizzati da forte volatilità.
La soglia non deve essere interpretata come una garanzia che il prezzo non possa scendere al di sotto del livello indicato. Si tratta piuttosto di una valutazione strategica che combina domanda fisica, comportamento delle Banche centrali e scenario macroeconomico.
Il recente andamento dei prezzi conferma, del resto, che il mercato resta vulnerabile a movimenti molto ampi. Dopo i massimi superiori ai 5.000 dollari raggiunti nella prima parte dell’anno, l’oro ha attraversato diverse fasi correttive e a metà luglio era sceso fin verso area 3.960 dollari. Da quei livelli è seguito un recupero importante in agosto, prima di un nuovo indebolimento a settembre.
Il riferimento ai 4.000 dollari assume quindi anche una rilevanza tecnica e psicologica: è un livello tondo già interessato da acquisti durante precedenti correzioni e si trova poco sotto le quotazioni di inizio ottobre.
Morgan Stanley mantiene una preferenza positiva sull’oro su un orizzonte di 12 mesi, ma non esclude fasi di forte oscillazione durante il percorso. La sequenza delle prossime riunioni della Federal Reserve, i dati sull’inflazione e sul mercato del lavoro e l’evoluzione dei rendimenti reali rimarranno determinanti.
Il quadro è peraltro diverso dalle previsioni formulate da altre grandi banche d’affari nel corso dell’anno. A maggio JP Morgan aveva rivisto al ribasso le proprie stime medie per il 2026, pur mantenendo uno scenario nel quale l’oro avrebbe potuto raggiungere quota 6.000 dollari entro fine anno. Goldman Sachs aveva invece ridotto a giugno il proprio target di fine 2026 a 4.900 dollari, citando il cambiamento delle aspettative sulla politica monetaria americana. Le diverse valutazioni confermano quanto il mercato sia diventato sensibile alle ipotesi su tassi, inflazione e domanda ufficiale.
Oro, cosa monitorare nei prossimi mesi
La tesi di Morgan Stanley non cancella gli ostacoli che hanno provocato la recente debolezza dell’oro. Rendimenti elevati, dollaro forte e possibilità di ulteriori interventi restrittivi della Federal Reserve rappresentano ancora fattori capaci di mantenere sotto pressione le quotazioni, soprattutto nel breve termine.
La differenza rispetto a una normale fase ribassista è nella composizione della domanda. Le Banche centrali hanno continuato ad accumulare riserve anche durante le correzioni e i dati aggiornati ad agosto mostrano un'accelerazione degli acquisti netti rispetto a luglio. La Cina, contemporaneamente, continua ad aumentare le proprie riserve ufficiali e ha già importato nei primi otto mesi del 2026 più oro di quanto ne avesse acquistato nell’intero 2025.
A questo si aggiunge il tema fiscale. Rendimenti più elevati sono negativi per il metallo finché vengono percepiti come un'alternativa remunerativa e sostenibile. Se però il rialzo dei tassi a lunga scadenza riflette crescenti dubbi sull’espansione del debito pubblico, lo stesso movimento che inizialmente penalizza l’oro può rafforzare nel tempo la domanda di attività reali e di strumenti di diversificazione.
Infine, sarà decisiva la traiettoria dell’inflazione. Un raffreddamento del petrolio e delle pressioni sui prezzi potrebbe rendere meno aggressiva la politica monetaria e ridurre i rendimenti reali. Al contrario, una nuova accelerazione delle commodity energetiche o dei prezzi al consumo manterrebbe più elevato il rischio di ulteriori strette.
Il livello dei 4.000 dollari l’oncia indicato da Morgan Stanley rappresenta quindi più una sintesi di questi equilibri che un target puntuale. Nei prossimi mesi il mercato dovrà verificare se la domanda strutturale sarà sufficientemente forte da compensare la pressione proveniente dai bond. Acquisti delle Banche centrali, flussi cinesi, Treasury, dollaro, petrolio e aspettative sulla Federal Reserve restano le variabili attraverso cui passerà la risposta.