Quando si approccia il mercato obbligazionario con ETF la scelta, almeno per quello che riguarda i titoli di Stato, si divide tra strumenti “All Maturities”, ovvero che comprendono obbligazioni di ogni scadenza componendo un fondo diversificato con una duration media solitamente compresa tra i 6 e i 9 anni, e gli ETF che investono in obbligazioni specifiche per tratti di curva.
Ci sono ETF che investono ad esempio sui titoli di stato con scadenza compresa tra 1 e 3 anni, quelli su scadenze intermedie dai 3 ai 7 anni e quelli che investono su scadenze più lunghe in alcuni casi anche lunghissime come alcuni ETF che vanno sulle scadenze oltre i 15, 20 o 25 anni.
All Maturities vs tratti di curva: il confronto
Nell’articolo di oggi voglio fare un confronto tra gli ETF che investono genericamente su tutte le scadenze governative europee e quelli che operano sui tratti di curva breve, medio e lungo per vedere quale ritorno hanno avuto negli ultimi anni di pesante bear market per le obbligazioni questi strumenti. Ma anche andando più indietro durante gli anni del tasso zero.
Prima di andare nelle performance credo sia utile fare una doverosa premessa che riguarda l’inefficienza che incorporano soprattutto gli ETF che investono su tratti di curva media e lunga.
Mentre un ETF All Maturities solitamente compra un’obbligazione a scadenza lunga, ipotizziamo un decennale, e lo mantiene in pancia fino a qualche mese prima della scadenza per poi sostituirlo con una nuova scadenza lunga, gli ETF che hanno vincoli regolamentari, come ad esempio un ETF 7-10 anni, si trovano a dover liquidare l’obbligazione che ha una scadenza inferiore ai 7 anni per ricomprarne un’altra lunga.
Se questa liquidazione avviene, come nel 2022, in un momento di tassi in forte salita l’effetto sul NAV dell’ETF è deprimente visto che si venderanno bond in perdita lontani dalla scadenza per acquistare obbligazioni a rendimento superiore che si spera riusciranno in quei tre anni a recuperare il gap. Se i tassi saliranno ancora ci sarà da aspettare ancora più a lungo per recuperare la perdita. L’opposto accade ovviamente quando i tassi scendono con questi ETF che capitalizzano prima della scadenza i guadagni di prezzo.
Ma andiamo ai dati. Ho utilizzato nell’analisi gli ETF di Xtrackers Eurozone Government Bond generico e su tratti di curva 1-3 anni, 5-7 anni e 7-10 anni.
A distanza di 5 anni, come è ovvio, solo il tratto più breve della curva porta a casa un guadagno comunque modesto e pari al 3%. Modesto anche perché ci si sarebbe aspettati performance superiori visto che i tassi BCE ci hanno accompagnato per diverso tempo anche sopra al 4%. Ma il meccanismo del rolling anche qui ha colpito, diluendo questi rendimenti che ritorneranno all’investitore in tempi più dilatati.
Il tratto di curva intermedio a distanza di 5 anni perde quasi il 7%, mentre l’All Maturities paga dazio esattamente come il tratto di curva 7-10 anni, ovvero un calo del 13%. Il motivo è da ricercare nella duration costante dell’ETF con tutte le scadenze in pancia.
Essendo questi ETF degli strumenti “storici” dell’emittente Xtrackers, possiamo andare a vedere anche cosa è successo dal loro lancio nel 2007.
E analizzando i rendimenti medi annui composti scopriamo che il tratto di curva 7-10 è stato il migliore con un rendimento del 3% ogni anno, contro il 2,5% dell’ETF con tutte le scadenze, il 2,8% dell’ETF a scadenze intermedie, al 1,4% dell’ETF a scadenze brevi. Si vive per alcuni ETF ancora con la rendita del lungo bull market con tanto di tasso zero degli anni pre Covid che ha penalizzato ovviamente gli investimenti a breve termine che non sono stati capaci nemmeno di recuperare l’inflazione dal 2007 a oggi.
Se nei prossimi anni i tassi a lunga scadenza scenderanno il tratto di curva 7-10 sarà ancora il migliore; viceversa se i tassi saliranno di nuovo stare corti si rivelerà tatticamente vincente. Un ETF che abbraccia tutte le scadenze rimane forse la scelta migliore per sintetizzare il tutto evitando di abbracciare una tesi speculativa sui tassi che come abbiamo visto presente tanti se nella sua formalizzazione.