Cornwall Capital: la società che previde la grande crisi 2008

Era l'inizio del 2003 quando Jamie Mai e Charlie Ledley - due trentenni che per un breve periodo avevano lavorato presso la società di private equity Golub Associates - fondarono la Cornwall Capital Management.

 

A Wall Street, in pochi davano credito alla società di investimento, soprattutto ai due personaggi che all'apparenza sembravano molto insicuri. Tuttavia, l'azienda che misero in piedi fu una miniera d'oro durante la grande crisi del 2008, perché fu tra i pochi a prevedere la catastrofe dei mutui subprime e a scommettere perché ciò accadesse. 

 

 

 

I due giovani investitori tenevano un conto corrente con un saldo di 110 mila dollari presso la banca Schwab e decisero di farlo fruttare. Occuparono una specie di garage nei pressi della villetta di un amico a Berkeley, in California, e da lì svolgevano le loro operazioni di trading.

 

Da chi li conosceva, Mai e Ledley erano considerati due bravi ragazzi, curiosi e brillanti, ma allo stesso tempo disorganizzati e a volte disorientati. Mai si era laureato presso la Duke University e subito dopo aveva trovato impiego come incaricato alla consegna di barche a vela a clienti facoltosi lungo tutta la East Coast. Ledley aveva abbandonato l'Amber College dopo il primo anno, per dedicarsi come volontario alla campagna presidenziale di Bill Clinton.

 

Quando i due aprirono la società, il loro intento era solo uno: far soldi. Non avevano né denaro né credibilità, ma si erano fatti una convinzione lavorando presso la società di private equity: i mercati azionari privati erano probabilmente più efficienti di Wall Street.

 

"In genere, nelle transazioni private c'è da entrambe le parti un consulente esperto. Nei mercati pubblici, molti non conoscono il valore delle azioni e agiscono in base alle motivazioni più assurde", ha dichiarato una volta Ledley. I due soci erano quindi convinti che il modo migliore per fare soldi a Wall Street fosse cercare l'evento che aveva meno probabilità di verificarsi e puntare perché si verificasse.

 

Dunque, Cornwall Capital non si sarebbe limitata ad andare alla ricerca delle inefficienze di un singolo mercato, ma le avrebbe setacciate a livello globale. Inoltre, Mai e Ledley non le avrebbero cercate solo nei titoli azionari, ma avrebbero scandagliato le obbligazioni, le valute e le commodity. 

 

 

 

La prima grande opportunità che si presentò sotto i loro occhi fu Capital One Financial, una società emittente di carte di credito. L'azienda prestava denaro attraverso le carte di credito a soggetti assolutamente privi di merito creditizio, esattamente come pochi anni più tardi fecero le banche per i mutui residenziali.

 

Negli anni '90, la società riuscì a convincere il mercato di avere gli strumenti migliori per analizzare il merito di credito dei clienti, ma a inizio anni 2000 i nodi vennero al pettine. Nel luglio 2022 in soli due giorni le azioni in Borsa crollarono del 60%. Questo perché il management rilasciò una dichiarazione allarmante che metteva in risalto una disputa tra la società e le Autorità di controllo sulle riserve di capitale necessarie per coprire potenziali perdite.

 

In buona sostanza, il mercato sospettava che i regolatori avessero scoperto una frode e stessero per infliggere una pesante ammenda alla società. Mai e Ledley si misero subito in azione, cercando di prendere quante più informazioni possibili su Capital One Financial. Così contattarono ex dipendenti, venditori allo scoperto, consulenti, concorrenti e persino esponenti delle Autorità di controllo.

 

Ciò che volevano scoprire era se effettivamente la società avesse compiuto delle frodi oppure se fosse onesta. Nel primo caso il titolo si sarebbe praticamente azzerato di valore, nel secondo caso il suo prezzo sarebbe almeno raddoppiato. Tuttavia, fu solo quando i due riuscirono a parlare con il manager dell'azienda Peter Schnall che si resero conto di quanto Capital One fosse estranea alle insinuazioni dei regolatori.

 

A quel punto, investirono tramite le opzioni nelle azioni della società, sborsando per i premi 26 mila dollari. L'azienda fu scagionata poco dopo dalle accuse e il prezzo delle azioni ebbe un'impennata straordinaria. La posizione di Cornwall Capital valeva ben 526 mila dollari. In pratica, la società di gestione di Mai e Ledley aveva realizzato un profitto netto di 500 mila dollari su un investimento di soli 26 mila dollari.

 

Incoraggiati dalla prima loro operazione di successo, i due soci decisero di replicare la strategia per altre situazioni in cui reputavano che il mercato avesse preso un abbaglio in una direzione o nell'altra.

 

Il secondo colpo fu con United Pan-European Cable, una società europea di TV via cavo. Con più denaro a disposizione, acquistarono opzioni call per un valore di 500 mila dollari a uno strike price lontano dal prezzo di mercato. Poco dopo il prezzo delle azioni salì molto e Cornwall chiuse la posizione con un profitto di 5 milioni di dollari.

 

Non c'è due senza tre. La terza operazione fu su una società che consegnava bombole di ossigeno a domicilio. In breve, una puntata di 200 mila dollari si trasformò in 3 milioni di dollari.

 

Delle due l'una: o avevano scoperto il Santo Graal degli investimenti imbattendosi in una grave inefficienza dei mercati finanziari o erano stati baciati da una fortuna sfacciata. "È davvero difficile sapere al 100% quando sei fortunato e quando sei bravo", osservava Ledley. 

 

 

 

Molti hanno in mente la grande scommessa fatta contro i mutui subprime da parte di Michael Burry, il fondatore di Scion Capital che passò alla storia come colui che previde la grande crisi del 2008. Burry puntò contro il mercato delle obbligazioni che avevano come collaterale i mutui residenziali americani utilizzando lo strumento dei credit default swap.

 

Ma non fu il solo. Insieme a lui, altri (pochi) investitori realizzarono quanto in quel periodo si fosse creata una gigantesca bolla. Tra questi investitori figurò proprio la Cornwall Capital.

 

Due anni dopo l'inizio dell'attività, la società gestiva un patrimonio di 12 milioni di dollari e trasferì il quartier generale da una baracca di Berkeley a un ufficio di Manhattan. Aveva anche cambiato broker, portando il conto da Schwab a Bearn Stearns.

 

Per fare però le operazioni in grande, Cornwell aveva bisogno di stringere accordi con le grandi banche d'investimento, in modo da ottenere i prezzi e i servizi migliori. Tuttavia, Mai e Ledley erano troppo piccoli per essere presi in considerazione. Quindi, in loro soccorso venne un vicino di Mai quando ancora stavano a Berkeley.

 

Il suo nome era Ben Hockett, trentacinquenne che aveva lavorato per nove anni come trader dei derivati per Deutsche Bank a Tokyo. Hockett fu convinto a entrare nella squadra, portando la sua esperienza e soprattutto la sua influenza.

 

Così lasciò la banca tedesca per dedicarsi alla nuova avventura. In realtà, ciò che lo persuase fu il fatto che la pensava allo stesso modo dei due soci, ossia che i mercati sottovalutano spesso la possibilità di cambiamenti estremi.

 

All'inizio del 2006 Cornwell aveva raggiunto un patrimonio in gestione di circa 30 milioni di dollari, ma le banche d'affari come Goldman Sachs, JPMorgan Chase, Lehman Brothers e Deutsche Bank non ne volevano sapere di stringere accordi e di farla entrare nell'accordo ISDA (accordo quadro sui derivati tra banche, società finanziarie e investitori istituzionali).

 

La cifra era considerata risibile e i tre soci conclusero che ci sarebbero voluti almeno 100 milioni di dollari per essere presi sul serio. Grazie ai rapporti con Deutsche Bank, Hockett però riuscì a far entrare Cornwell nella piattaforma istituzionale della banca tedesca e così la società ottenne il tanto agognato ISDA.

 

Perché tutto ciò è stato importante in relazione alla scommessa contro i mutui subprime? Perché solo in quel modo era possibile acquistare i Credit Default Swap da usare come arma contro le Mortgage Backed Securities (MBS), od obbligazioni collateralizzate sui mutui subprime.

 

Per puntare contro il mercato dei mutui non c'erano altre possibilità, giacché non era possibile adoperare strumenti come le opzioni. Quindi occorreva stringere accordi con le banche che emettevano le CDS, esattamente come aveva fatto Michael Burry.

 

In verità, la grande scommessa di Cornwell non fu sulle semplici MBS, ma sulle Collateralized Debt Obbligation, o CDO, ovvero obbligazioni che impacchettavano MBS. In pratica, il rimborso del capitale e degli interessi della CDO dipendevano dal destino delle MBS.

 

L'aspetto straordinario fu che Cornwell puntò contro le CDO di rating AA, ossia di rango superiore rispetto alle altre obbligazioni. Il vantaggio era che il costo del Credit Default Swap per le CDO con rating AA era un quarto di quello sostenuto per le stesse CDO con rating BBB, più comunemente sottoscritte. Anzi, fino ad allora Cornwell era l'unica a chiedere di sottoscrivere CDO con rating AA.

 

Alla fine di gennaio 2007, la società deteneva CDS per un valore di 110 milioni di dollari sulla tranche AA di una serie di Asset-Backed CDO. Tutto questo con il suo fondo da 30 milioni di dollari.

 

Come andò a finire è storia risaputa. Da lì a poco il mercato dei mutui subprime crollò e, con questo, il valore delle obbligazioni collateralizzate. Tutti quelli che avevano visto giusto come Cornwall si arricchirono, mentre coloro che stavano dall'altra parte del trade finirono in bancarotta (Lehman Brothers) o sparirono acquisite in extremis da banche più grandi (Bear Sterns da JPMorgan Chase e Merrill Lynch da Bank of America), o ancora furono salvati dallo Stato con imponenti iniezioni di capitale (AIG, Fannie Mae e Freddie Mac).

 

 

 

Negli anni successivi alla grande crisi del 2008, Cornwall Capital ha continuato a operare. Ma il destino dei protagonisti non è stato lo stesso. Ledley ha lasciato l'azienda nel 2009 per entrare a far parte di Highfields Capital Management, un grande hedge fund a Boston. Mai ha aperto il fondo ad alcuni investitori che condividevano la strategia a partire da maggio 2021. Hockett è rimasto con la carica di capo trader e Chief risk officer.