Margine di sicurezza di Benjamin Graham: cos'è e perché è importante

Il margine di sicurezza di Benjamin Graham è un punto di ispirazione importante per molti investitori ed economisti nella valutazione delle azioni. Quantunque il concetto sia stato elaborato nella prima metà del secolo scorso, è ancora molto attuale e desta grande interesse tra vecchi e nuovi operatori nei mercati finanziari. In questa guida entreremo nel dettaglio del margine di sicurezza, cercando di capire tutte le sue sfumature e l'importanza che riveste.

 

 

Benjamin Graham era il mentore di Warren Buffett, uno dei più grandi investitori di tutti i tempi. Nel mondo dell'analisi finanziaria è considerato un decano, ricordato per i suoi celeberrimi libri: Security Analysis, scritto insieme a David Dodd, e pubblicato per la prima volta nel 1934, e The Intelligent Investor del 1949. La sua fortuna fu costruita a seguito del crack del 1929, da cui ne uscì male. La sua società di investimento costituita tre anni prima insieme a Jerome Newman riuscì a resistere alla grande crisi e da lì Graham riuscì a rilanciarsi grazie anche all'insegnamento universitario. Fu proprio lì che maturò l'idea di scrivere il libro Security Analysis, che diventò un capolavoro. Il libro affermava che un investimento solido può essere costruito attraverso un portafoglio ben assortito e diversificato di azioni ordinarie, sulla base di prezzi ragionevoli.

 

 

Prima di parlare del margine di sicurezza di Benjamin Graham è importante fare una premessa. L'economista osservò che alla base della crisi del '29 c'era il fatto che l'ottimismo rampante e inarrestabile che precedette la catastrofe fosse fondato sulla storia passata. In sostanza, gli investitori erano incoraggiati dai successi trascorsi e maturavano sempre più prospettive di crescita continua. In questo modo persero il senso delle proporzioni nella valutazione dei prezzi di mercato.

 

Di conseguenza, i titoli in Borsa venivano acquistati a cifre del tutto avulse da qualsiasi aspettativa matematica. Il valore di ogni azione quindi si basava solo sull'ottimismo e l'investimento diventò pura speculazione. Questo comportamento rischioso, che avrebbe potuto essere ripetuto in ogni epoca, trovava rimedio, secondo Graham, in quello che egli definiva margine di sicurezza.

 

 

Il margine di sicurezza di Benjamin Graham è una tecnica di selezione dei titoli basata sulla convenienza economica. Seguendo questo approccio, si hanno due modalità per aggiungere titoli in portafoglio. La prima consiste nell'acquistare quando i prezzi sono bassi perché ad esempio c'è una fase di recessione dell'economia o di aggiustamento del mercato. La seconda si basa sull'acquisto rispetto al valore intrinseco, ancorché il mercato non sia depresso. In entrambe le situazioni, l'acquisto determina un margine di sicurezza.

 

Tuttavia, per Graham, gli investitori dovrebbero concentrarsi sulla seconda tecnica. Il motivo sta nel fatto che comprare durante i periodi di ribasso presenta delle difficoltà, nel senso che diventa necessario utilizzare una qualche formula affidabile che stabilisca quando il mercato è caro e quando è economico. Esercizio molto difficile allorché si è in una fase di apprezzamento e bisogna attendere una correzione. Alla fine la strategia comporta un lavoro estenuante e rischia di rivelarsi perdente. Identificare invece i titoli sottovalutati rispetto al loro valore intrinseco è una strada sicuramente più percorribile, a giudizio di Graham. Da qui nasce il margine di sicurezza, ossia la differenza tra valore intrinseco e prezzo di acquisto delle azioni sul mercato. 

 

 

Il punto intorno a cui ruota tutta la teoria economica di Benjamin Graham è la determinazione del valore intrinseco. Egli definiva il valore intrinseco come "quel valore stabilito dai fatti", che includevano i beni dell'azienda, gli utili, i dividendi e ogni sviluppo futuro che poteva essere definito. Tenuto conto di tutto ciò, la formula per stimare il valore intrinseco di una società secondo Graham era la seguente:

 

 

Il fattore moltiplicativo di capitalizzazione viene stabilito in funzione della regolarità degli utili, dei beni detenuti dall'azienda, della politica dei dividendi e in generale dello stato di salute finanziaria della società. Graham però evidenziava come il fattore moltiplicativo incontrasse il limite nella capacità di calcolare gli elementi che determinano il futuro della società tipo le vendite, le spese e i prezzi al pubblico. Giocoforza, il calcolo diventa impreciso.

 

Tra l'altro, il valore intrinseco non è determinato solo da fattori quantitativi come gli utili, le attività, i dividendi, ecc., ma anche da fattori qualitativi come le competenze del management e il settore merceologico in cui opera la società. Qui la possibilità di errore è anche maggiore, perché il peso da attribuire alla valutazione dei manager o all'ambito di attività dell'impresa non è una misura scientifica. Da tutto ciò si evince che l'eventuale ottimismo sui fattori qualitativi induce a dare un valore maggiore al fattore moltiplicativo, il che rende un investitore passibile di perdite. Per questa ragione, Graham invitava a essere prudenti nell'assegnare il peso ai fattori che determinano il valore intrinseco.

 

 

Benjamin Graham ha sempre portato avanti due regole fondamentali negli investimenti. La prima è "non perdere denaro". La seconda è "non dimenticare la prima". Questa filosofia ha dettato i tempi per due linee-guida che erano la fotografia del suo concetto di margine di sicurezza, ovvero: mai acquistare una società per più di due terzi del valore netto delle attività; comprare azioni con un price/earnings basso. La prima condizione tuttavia potrebbe essere molto difficile da trovare, soprattutto durante i periodi di crescita. Per questo, Graham si è maggiormente concentrato sui titoli che avevano un P/E basso. Nel tempo ha perfezionato l'approccio, prendendo a riferimento titoli che rispettassero le seguenti condizioni: P/E ridotto nei 10 anni precedenti a quello di valutazione; quotazione del titolo pari alla metà del massimo precedente; valore netto degli asset positivo.

 

Sia il metodo di acquistare una società per meno di due terzi del valore netto delle attività, sia quello del P/E basso hanno in comune l'aspetto contrarian rispetto alle tendenze di mercato del momento. Ma Graham era convinto che le azioni con queste caratteristiche fossero sottovalutate in maniera ingiustificata. Le ragioni anche qui sono due. Una che il mercato deprezza regolarmente nel tempo alcuni titoli come risultato di comportamenti emotivi come la paura. La seconda che statisticamente il prezzo del titolo regredisce verso la media.

 

 

Anche se il fattore moltiplicativo non è preciso, Graham riteneva che il margine di sicurezza potesse essere applicato in tre ambiti: