Owner Earning: cos'è il parametro cruciale di Buffett per le società

L'Owner Earning è una componente fondamentale nella valutazione di una società da parte di Warren Buffett. Il parametro rientra tra i criteri finanziari utilizzati dal re del value investing, insieme a quelli di business, di management e di mercato di un'azienda. In questo testo vedremo in cosa consiste l'Owner Earning, come viene calcolato e le applicazioni concrete nelle operazioni di Warren Buffett durante la sua storia di investitore.

 

 

Per misurare il reale valore di una società, molti analisti fanno riferimento al flusso di cassa prodotto dall'azienda. Buffett mette in guardia sul fatto che tale misura possa essere adeguata quando si ha che fare con attività che richiedono grandi investimenti iniziali e spese minori nel seguito. Tra queste attività ad esempio figurano le costruzioni immobiliari e le estrazioni minerarie. Per altre aziende come quelle manifatturiere, la valutazione non è attendibile, perché esse hanno bisogno di una disponibilità costante di capitale.

 

Il vero problema del flusso di cassa è che ignora un dato economico molto importante, secondo Buffett, ossia il Capex. Abbreviativo di Capital Expenditure, il Capex indica le spese in conto capitale, cioè in quale misura un'azienda dovrà attingere agli utili per comprare e rinnovare tutta una serie di beni strumentali utili per rimanere competitiva mantenendo elevato il volume d'affari. Alla luce di tutto ciò, Buffett si affida un parametro che fa un passo avanti rispetto al flusso di cassa, ovvero all'Owner Earning. Questo si calcola aggiungendo alle entrate al netto delle imposte, gli ammortamenti e ogni altro valore non monetario, e sottraendo il Capex. La formula quindi è la seguente:

 

 

Anche qui però non sempre si ha una rappresentazione precisa di quello che è il valore effettivo di un'azienda. Buffett infatti ammette che i Capex molte volte possono essere solo stimati e quindi non si hanno dei numeri certi.

 

 

Una volta calcolato l'Owner Earning, come si fa a stabilire il valore di una società? Buffett divide l'Owner Earning per il tasso privo di rischio rappresentato dal rendimento dei titoli di Stato USA a lungo termine. In questo l'oracolo di Omaha si differenzia rispetto a molti analisti che fanno affidamento al tasso comprensivo di un equity risk premium per riflettere l'incertezza dei flussi di cassa futuri della società. Buffett preferisce non aggiungere fattori di rischio in termini di diversi punti percentuali in premi semplicemente perché il valore di un titolo ha una variabilità molto maggiore di quella complessiva dell'intera Borsa. In sostanza, Buffett ignora il fattore rischio, perché a suo avviso questo matura quando "non si sa quello che si sta facendo".

 

La funzione che esercita l'Owner Earning comunque è quella di dire se un'azienda sia sottovalutata o sopravvalutata rispetto ai prezzi di mercato. Se l'Owner Earning rapportato al tasso free risk è superiore al prezzo di mercato, allora la società in questione è sottovalutata e ci sono le condizioni per acquistare le azioni. In caso contrario, la società è sopravvalutata ed è consigliabile tenersi alla larga dai suoi titoli.

 

 

Andando indietro nel tempo e considerando le grandi operazioni effettuate da Warren Buffett, troviamo diverse situazioni in cui l'Owner Earning ha giocato un ruolo fondamentale nella valutazione se metterle in pratica. Un caso emblematico è stato l'acquisto del più antico e diffuso quotidiano statunitense, The Washington Post Company, nel 1973. All'epoca la capitalizzazione della società ammontava a circa 80 milioni di dollari. Buffett però valutava l'azienda tra i 400 e i 500 milioni di dollari, partendo proprio dall'Owner Earning. Ecco come. Considerando in quell'anno un utile netto di 13,3 milioni, ammortamenti e svalutazioni per 3,7 milioni e Capex per 6,6 milioni, si arrivava a un Owner Earning di 10,4 milioni. Dividendo questo risultato per il tasso di rendimento a lungo termine dei buoni del Tesoro USA del 6,81%, il valore dell'azienda era almeno di 150 milioni di dollari.

 

Tuttavia, Buffett considerò altri elementi che facevano lievitare il valore effettivo. Ad esempio, spiegava, che un quotidiano di punta tende a eguagliare nel tempo il Capex ai costi per ammortamenti e svalutazioni. Ciò implica che l'Owner Earning converge verso l'utile netto. Tenendo presente questo aspetto, si può direttamente dividere l'utile netto per il tasso free risk, ottenendo una valutazione di 196 milioni di dollari. Per arrivare alla cifra indicata da Buffett, si devono considerare altri aspetti. Innanzitutto, la capacità di determinazione dei prezzi della maggior parte dei quotidiani, elemento fondamentale all'aumentare dell'inflazione. Quindi, ipotizzando un aumento dei prezzi del 3%, la società avrebbe raggiunto un valore di 350 milioni di dollari. In secondo luogo, gli utili netti pari al 10% del fatturato erano al di sotto della loro media storica del 15%. Con un riallineamento della redditività verso quello che era l'andamento del passato, il valore della società sarebbe aumentato di altri 135 milioni di dollari, per raggiungere approssimativamente i 485 milioni di dollari.

 

Nel 1988 la Berkshire Hathaway di Warren Buffett cominciò ad acquistare le azioni Coca-Cola, ma inizialmente lo fece in gran segreto. Questo perché se fossero circolate da subito le voci ci sarebbe stata una corsa sfrenata agli acquisti degli investitori, con il valore di mercato del titolo che sarebbe cresciuto rispetto all'Owner Earning. Buffett osservava come quest'ultimo dal 1973 era in aumento costante. Allora risultava di 152 milioni; nel 1980 era arrivato a 262 milioni con un tasso di crescita composto dell'8%; tra il 1981 e il 1988 giungeva quota 828 milioni di dollari, con un tasso di crescita del 17,8%. Il 94enne di Omaha si innamorò del titolo Coca-Cola perché, oltre a considerare l'azienda ben gestita, la riteneva una di quelle che intorno a essa aveva costruito un fossato per respingere la concorrenza e la sua storia lo dimostrava. L'Owner Earning non poteva che essere una conseguenza di tutto ciò.