Alphabet ha chiuso il secondo trimestre del 2026 con il miglior fatturato della sua storia e con il primo flusso di cassa libero negativo da quando è quotata in Borsa. I due dati convivono nello stesso comunicato, diffuso il 22 luglio a mercati chiusi, e spiegano perché il titolo abbia ceduto terreno nelle contrattazioni successive nonostante un trimestre operativamente superiore alle attese.
Nella stessa serata Tesla ha pubblicato conti che raccontano un esito analogo: ricavi record e flusso di cassa libero in territorio negativo per la prima volta dall'inizio del 2024. La coincidenza è utile per una distinzione che il mercato tende a comprimere in un unico titolo, e che invece riguarda due rischi diversi.
I numeri di Alphabet
I ricavi consolidati si sono attestati a 119,8 miliardi di dollari, in crescita del 24% su base annua. La divisione Search ha generato 63,3 miliardi, in aumento del 17%: un dato rilevante, perché smentisce per ora la tesi di una erosione del motore di ricerca da parte degli assistenti AI. La pubblicità su YouTube ha raggiunto 11,1 miliardi (più 13%) e gli abbonamenti 12,9 miliardi (più 15%).
La componente che ha sorpreso è Google Cloud, con 24,8 miliardi di ricavi e una crescita dell'82% su base annua, in accelerazione rispetto ai trimestri precedenti. Il margine operativo della divisione è passato dal 20,7% al 35,6%, segnalando che l'espansione dei volumi non è stata ottenuta comprimendo i prezzi. Le obbligazioni contrattuali residue, ossia i contratti già sottoscritti dai clienti e non ancora tradotti in fatturato, hanno raggiunto 514 miliardi di dollari, contro i circa 460 del trimestre precedente e i 488 attesi dal consenso. La società ha indicato che poco più della metà di tale importo dovrebbe essere riconosciuto come ricavo entro ventiquattro mesi.
L'utile operativo è salito del 30% a 40,8 miliardi, con un margine del 34%, in flessione rispetto al 36,1% del primo trimestre.
Perché l'utile per azione va letto con cautela
L'utile per azione diluito è stato pari a 9,11 dollari, il più elevato mai registrato dal gruppo. La cifra, tuttavia, non è confrontabile con le stime degli analisti senza una rettifica.
Alphabet detiene partecipazioni in società non quotate, tra cui una quota intorno al 14% di Anthropic e una partecipazione in SpaceX. Nel corso del trimestre la valutazione di Anthropic è passata da 380 a 965 miliardi di dollari a seguito di un aumento di capitale da 65 miliardi. I principi contabili statunitensi impongono l'adeguamento del valore di carico di tali partecipazioni, con imputazione della differenza al conto economico.
Ne è derivata una plusvalenza lorda di circa 99 miliardi di dollari, che al netto di 21,9 miliardi di imposte accantonate ha incrementato l'utile netto di 77,1 miliardi e l'utile per azione di 6,26 dollari. La divergenza tra le testate che citano 99 miliardi e quelle che riportano circa 80 miliardi dipende esclusivamente da quale dei due valori, lordo o netto, viene utilizzato.
Depurato di questa componente, l'utile per azione di natura operativa si colloca intorno a 2,85 dollari, contro i 2,89 attesi dal mercato. Il risultato record, dunque, corrisponde in termini sostanziali a un dato leggermente inferiore alle previsioni. Va inoltre osservato che si tratta di plusvalenze non realizzate: nessuna partecipazione è stata ceduta e nessuna liquidità è entrata in cassa.
La riga che ha mosso il titolo
Il flusso di cassa generato dalla gestione operativa è stato pari a 39,1 miliardi di dollari. La spesa per investimenti si è attestata a 44,9 miliardi, con un incremento del 107% su base annua, destinata in larga parte a server, data center e infrastruttura di rete.
La differenza tra le due voci produce un flusso di cassa libero negativo per 5,9 miliardi di dollari, contro un valore positivo di 10,4 miliardi nello stesso trimestre del 2025 e di circa 10,1 miliardi nel primo trimestre di quest'anno. Il peggioramento sequenziale supera i sedici miliardi.
La distinzione rispetto all'utile contabile è sostanziale. Il risultato di esercizio dipende da stime e da criteri di ammortamento, oltre che dalla valutazione delle partecipazioni; il flusso di cassa libero misura invece la variazione effettiva delle disponibilità dopo aver finanziato gli investimenti. Alphabet non aveva mai chiuso un trimestre in territorio negativo su questa metrica dalla quotazione del 2004.
Il dato non pone questioni di solidità patrimoniale: il gruppo dispone di 242,5 miliardi di dollari tra liquidità e titoli negoziabili. Segnala però un cambiamento nel modello di finanziamento, da un'azienda storicamente autofinanziata a una che ricorre in misura crescente al mercato dei capitali.
Capex in aumento e debito raddoppiato in sei mesi
Nel corso della conferenza con gli analisti, la direttrice finanziaria Anat Ashkenazi ha rivisto al rialzo la previsione di spesa per investimenti relativa al 2026, portandola da 180-190 a 195-205 miliardi di dollari, e ha anticipato un ulteriore incremento significativo nel 2027, senza quantificarlo. Il confronto con i circa 91 miliardi spesi nel 2025 indica un raddoppio in un solo esercizio.
Il finanziamento di questo programma è già visibile nel passivo. L'indebitamento a lungo termine è passato da 46,5 miliardi di dollari al 31 dicembre 2025 a 77,5 miliardi al 31 marzo e a 98,2 miliardi al 30 giugno. Nel solo mese di giugno il gruppo ha raccolto quasi 50 miliardi ricorrendo a emissioni azionarie, obbligazioni convertibili e, per la prima volta nella propria storia, azioni privilegiate.
Il dato si collega alla questione degli impegni fuori bilancio dei principali operatori dell'intelligenza artificiale, stimati da Nikkei in circa 1.650 miliardi di dollari e oggetto di una analisi pubblicata ieri (Big tech, 1.650 miliardi di debito fuori bilancio per l'AI). La progressione del debito iscritto di Alphabet rappresenta la porzione di quegli impegni che sta transitando dalle note allo stato patrimoniale.
Il caso Tesla: stessa metrica, diversa natura
Tesla ha riportato ricavi per 28,24 miliardi di dollari, in crescita del 26% e superiori alle attese, con 480.126 veicoli consegnati (più 25%). Si tratta del miglior secondo trimestre della storia del gruppo e della prima crescita delle consegne su base annua dopo due anni di contrazione. Le installazioni di accumulo energetico hanno raggiunto 13,5 gigawattora, in aumento di oltre il 40%.
La redditività ha però registrato un deterioramento marcato. L'utile operativo si è ridotto del 57% a 398 milioni di dollari, con un margine operativo dell'1,4% contro il 4,1% di un anno prima. L'utile per azione rettificato si è fermato a 0,33 dollari, contro attese comprese tra 0,51 e 0,53.
Tre fattori spiegano lo scostamento. Il primo, e il più rilevante, riguarda i crediti regolatori, scesi del 67% a 146 milioni, dai 439 milioni del secondo trimestre 2025: si tratta di ricavi privi di costi correlati, la cui contrazione discende dalla scadenza del credito fiscale federale statunitense sui veicoli elettrici, intervenuta il 30 settembre 2025. Il secondo riguarda i costi operativi, cresciuti del 47% a 4,35 miliardi per effetto degli investimenti in intelligenza artificiale, nel programma robotaxi e nel robot umanoide Optimus, oltre alla componente non monetaria dei compensi in azioni collegata al piano retributivo approvato per l'Amministratore delegato nel 2025. Il terzo attiene alla redditività industriale in senso stretto: il margine lordo dell'automotive al netto dei crediti regolatori è sceso al 16,3% dal 19,2%.
La spesa per investimenti è più che raddoppiata, a 5,8 miliardi nel trimestre, determinando un flusso di cassa libero negativo per 1,09 miliardi, contro un valore positivo di 1,44 miliardi nel trimestre precedente. Elon Musk ha confermato che l'esercizio 2026 comporterà investimenti superiori a 25 miliardi di dollari, indicando inoltre una strategia di espansione del servizio robotaxi su base statale anziché per singola città e la necessità di internalizzare gran parte della catena di fornitura di Optimus.
Due flussi di cassa negativi, due rischi differenti
L'elemento comune alle due trimestrali è il segno negativo alla voce del flusso di cassa libero. La sostanza economica, tuttavia, diverge.
Alphabet assorbe liquidità a fronte di un margine operativo del 34% e di un portafoglio ordini contrattualizzato di 514 miliardi. La capacità in costruzione risulta quindi in larga misura già collocata presso clienti. Il rischio non riguarda l'esistenza della domanda, ma il rendimento dell'investimento: la possibilità che il costo di servizio dei contratti risulti superiore alle previsioni e che gli ammortamenti su un parco server da oltre duecento miliardi gravino sul conto economico prima della manifestazione dei ricavi corrispondenti.
Tesla assorbe liquidità a fronte di un margine operativo dell'1,4% e di programmi, robotaxi e Optimus, privi allo stato attuale di un portafoglio ordini contrattualizzato, finanziati da un'attività automobilistica la cui redditività industriale è in flessione. In questo caso il rischio riguarda la domanda futura.
La distinzione non implica un giudizio di merito sui due titoli, ma indica il criterio di valutazione da applicare a un flusso di cassa negativo: verificare se la liquidità in uscita sia sostenuta da contratti già acquisiti o da aspettative di mercato non ancora formalizzate.
Cosa osservare nelle prossime trimestrali
Microsoft e Meta comunicheranno i risultati il 29 luglio, Amazon il 30. Tre indicatori appaiono dirimenti.
Il primo è la differenza tra flusso di cassa operativo e spesa per investimenti: se il segno negativo dovesse ricorrere anche presso gli altri operatori, il caso di Alphabet cesserebbe di essere un'eccezione e assumerebbe i caratteri di un mutamento strutturale del modello degli hyperscaler.
Il secondo è la quota del portafoglio ordini convertibile in ricavo nei dodici mesi successivi: un backlog di dimensioni elevate ma con orizzonte temporale esteso ha un valore attuale inferiore rispetto a uno di minori dimensioni ma di più rapida conversione.
Il terzo riguarda i contratti di locazione sottoscritti e non ancora decorsi, riportati nelle note ai bilanci. Una loro crescita più rapida del fatturato indicherebbe che l'impegno di spesa effettivo eccede quanto rilevabile dalla sola voce degli investimenti.
Disclaimer: File MadMar.